东吴证券：给予英搏尔买入评级
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东吴证券股份有限公司曾朵红,谢哲栋近期对英搏尔进行研究并发布了研究报告《2022年年报&2023年一季报点评：业绩不及预期，平台化产品交付元年、利润拐点可期》，本报告对英搏尔给出买入评级，当前股价为27.48元。
英搏尔(300681)
投资要点
2022 年/2023Q1 营收同比+106%/-27%，利润端仍未实现盈利，交付端与业绩均不及市场预期。 公司 2022 年实现营收 20.06 亿元，同比+106%；实现归母净利润 0.25亿元，同比-47%；扣非归母亏损 0.29 亿元，同比-318%， 其中信用减值达 1.25 亿元（威马、雷丁计提 1.01 亿），股权支付费用为 0.20 亿元。 2022Q4/2023Q1 分别实现营收 6.29/2.58 亿元，分别同比+21/-27%；实现归母-0.08/-0.13 亿元，分别同比-127%/-169%；实现扣非归母-0.29/-0.16 亿元，分别同比-199%/-930%。 因原材料涨价、减值等影响，利润端不及市场预期。 23Q1 因燃油车降价、车企客户消化年底库存、特斯拉降价等影响，订单交付不及预期。
毛利率因价格&成本、产品结构而带来压力，费用端仍在持续提升，今年起前期投入有望初显曙光。 2022 年毛利率 16.22%，同比-4.50pct；其中新能源车/场地车及其他毛利率分别 9.69%/49.03%，同比-1.37pct/-4.20pct。分季度看， 2022Q4/2023Q1 毛利率分别为 22.51%/16.98%，同比+2.30pct/+0.81pct，环比+11.15pct/-5.53pct。 22 年毛利率下滑主要系： 1）价格端： 下游车企“内卷”加剧、降本诉求强，同时电驱动公司竞争加剧，通过规模优先、价格策略以提升市占率，定点价格有所让步； 2）成本端： 原材料永磁体、硅钢、 半导体器件价格同比 21 年处在高位，公司为保交付，高价购买 IGBT 等材料。 3）结构性影响： 毛利率相对低的驱动/电源总成产品收入占比提升。 展望后续，利润端有望稳步提升至合理水平： 1）具备成本和平台化规模优势的“集成芯”供货占比有望提升，替代定制化程度高、规模效应差、价格持续年降的老产品； 2）加速 IGBT 等成本项国产替代进程； 3）提升“集成芯”自动化率。 2023 年 4 月公司拟发行可转债募集 8.17 亿元，进一步加码产能（ 7.17 亿用于新能源车动力总成自动化车间建设，其余补流）。
客户&产品结构优化（核心看点是今年“集成芯”会放量），在手订单饱满， 节奏上23H1 交付有压力、 22H2 有望放量：
分产品来看， 1）总成产品收入占比超 60%，其中驱动总成出货 8.0 万台、营收 5.6亿元，分别同比+144%/+156%；电源总成出货 57.3 万台、营收 6.7 亿元，分别同比+169%/+138%；新技术方面，目前已完成扁线电机/碳化硅电控产线建设。 2） 单体产品（电机电控） 收入同增 13%，常规产品外， 双电机混动控制器 22H2 成功交付上汽通用五菱多款混动车型，铸铝转子异步电机配套高端四驱车、成功量产。 2023年供货结构往“集成芯”产品切换，平台化设计&制造有望带来成本端的降低。
分车型来看，新能源车 22 年实现营收 16.0 亿，同比+149%，占比提至 80%， A 级/A+级车型营收占比大幅提升。 乘用车方面， 来自吉利（主要）、 五菱、小鹏等 15+客户多款定点车型持续放量， TOP5 客户销售额占比 64%。“集成芯”也已定点上汽大通、吉利等客户，处于量产爬坡阶段， 23H2 有望实现放量。 商用车方面，为头部企业定制一体化后桥方案、积极开发油冷碳化硅驱动总成，切入重卡、皮卡等领域。场地车及其他营收 2.6 亿，同比+64%， 新增登高车湖南星邦等客户。
盈利预测与投资评级： 因公司业绩&Q1 交付端不及预期，我们下调 2023-2025 年归母净利润分别为 1.31 亿元（ -0.74） /3.15 亿元（ -0.40） /5.28 亿元，同比分别+432%/+141%/+68%，对应现价 PE 分别 35 倍、 15 倍、 9 倍。因公司今年起交付顺利情况下， 利润有望迎来较大弹性， 仍维持“买入”评级。
风险提示： 乘用车相关产品销量不及预期、原材料涨价风险、价格竞争加剧
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，华安证券陈晓研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达98.21%，其预测2023年度归属净利润为盈利2.61亿，根据现价换算的预测PE为17.5。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有1家机构给出评级，买入评级1家。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，英搏尔（300681）行业内竞争力的护城河一般，盈利能力较差，营收成长性较差。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：应收账款/利润率、经营现金流/利润率。该股好公司指标0.5星，好价格指标1.5星，综合指标1星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）
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